界面新聞?dòng)浾?| 李科文

界面新聞編輯 | 謝欣

8月13日晚間，來凱醫(yī)藥公布2025年上半年業(yè)績(jī)。2025年上半年，來凱醫(yī)藥虧損1.3億元，而上年同期則為1.44億元。

和諸多未盈利的生物科技企業(yè)一樣，來凱醫(yī)藥是典型的借港股東風(fēng)上市的18A企業(yè)。

在尚無營(yíng)收、未盈利、現(xiàn)金流為負(fù)的情況下，市場(chǎng)對(duì)其的判斷，更多依賴于管線技術(shù)路線、臨床進(jìn)展和商業(yè)化預(yù)期。核心在于三點(diǎn)是否閉環(huán)：管線是否具備差異化、差異能否通過臨床驗(yàn)證、最終是否具備清晰的變現(xiàn)路徑。

8月14日，界面新聞?dòng)浾呗?lián)系來凱醫(yī)藥，截至發(fā)稿未獲回復(fù)。

界面新聞?dòng)浾叻治稣J(rèn)為，目前來看，來凱醫(yī)藥的管線具備一定差異性與稀缺性，但臨床驗(yàn)證尚處早期階段，商務(wù)轉(zhuǎn)化能力仍有待市場(chǎng)檢驗(yàn)。

來凱醫(yī)藥的管線布局主要集中在兩個(gè)方向：一是代謝領(lǐng)域的ActRII靶點(diǎn)藥物，主打減重增肌；二是腫瘤領(lǐng)域的AKT、CYP17A1等靶點(diǎn)。

相比成藥幾率低的AKT，ActRII或許是更具潛力的方向。如果未來能在臨床上逐步驗(yàn)證其在減脂增肌方面的效果，來凱醫(yī)藥的估值基礎(chǔ)有望逐步建立；但若驗(yàn)證失敗，估值上行空間也將受限。

代謝領(lǐng)域的ActRII靶點(diǎn)藥物L(fēng)AE102已成為來凱醫(yī)藥目前估值的核心。

據(jù)界面新聞了解，來凱醫(yī)藥已建立全面的ActRII靶點(diǎn)產(chǎn)品組合，正積極推動(dòng)該等候選藥物作為肌肉類及其他疾病適應(yīng)癥的新型療法進(jìn)入臨床研究。此外，來凱醫(yī)藥正與潛在合作伙伴商討戰(zhàn)略合作，加速ActRII靶點(diǎn)產(chǎn)品組合的開發(fā)和商業(yè)化。

與當(dāng)前熱門的GLP-1類減肥藥不同，ActRIIA靶點(diǎn)的獨(dú)特之處在于兼具減脂與增肌。

LAE102被用于減肥增肌的方向，可以說是來凱醫(yī)藥在腫瘤研究中的意外發(fā)現(xiàn)。據(jù)招股書，該藥最初被來凱醫(yī)藥列為癌癥治療領(lǐng)域的核心管線之一，打出的旗號(hào)是“公司自主研發(fā)的抗腫瘤潛在新藥”。

隨著GLP-1類藥物代表司美格魯肽爆紅，并在全球銷售額上超越帕博利珠單抗成為全球藥王。減肥賽道熱度迅速攀升。與此同時(shí)，來凱醫(yī)藥注意到，ActRIIA靶點(diǎn)不僅調(diào)控肌肉，也可能影響腫瘤生長(zhǎng)、免疫激活和造血發(fā)育，便順勢(shì)將LAE102轉(zhuǎn)向減肥適應(yīng)癥開發(fā)。

2025年2月29日，來凱醫(yī)藥宣布已提交LAE102的肥胖適應(yīng)癥申請(qǐng)，消息發(fā)布后，市值兩日內(nèi)翻倍，成交額創(chuàng)上市以來新高。

嘗到估值抬升的甜頭后，來凱醫(yī)藥的研發(fā)重心也隨之進(jìn)一步向LAE102傾斜。

截至2024年底，LAE102已在中國(guó)完成SAD研究，并于2025年3月啟動(dòng)I期多次藥劑遞增（MAD）臨床招募，研究對(duì)象為60名超重或肥胖受試者。2024年11月，來凱醫(yī)藥與禮來達(dá)成合作，后者負(fù)責(zé)美國(guó)I期臨床并承擔(dān)費(fèi)用，來凱醫(yī)藥保留全球權(quán)益。2025年3月提交新藥臨床試驗(yàn)申請(qǐng)（IND）修正案，5月完成首例給藥，目標(biāo)在第四季度完成美國(guó)I期主要研究階段。

不過正如前文所述，盡管LAE102在靶點(diǎn)機(jī)制上具備一定創(chuàng)新性與差異化，但仍處于早期階段，能否轉(zhuǎn)化為臨床價(jià)值仍需觀察。若只盯一個(gè)指標(biāo)，就是LAE102臨床試驗(yàn)患者層面體重/脂肪?vs?肌肉量/功能的雙維度結(jié)果，以及由此觸發(fā)的商業(yè)授權(quán)（BD）交易。這是ActRII靶點(diǎn)增肌減重故事能否站穩(wěn)腳跟、也是來凱醫(yī)藥估值的分水嶺。

此外，除LAE102外，來凱醫(yī)藥還推進(jìn)LAE103和LAE123兩款A(yù)ctRII抗體藥物。LAE103為ActRIIB選擇性抗體，LAE123則為ActRIIA/IIB雙重拮抗抗體，兩者均在2024年啟動(dòng)新藥臨床試驗(yàn)申請(qǐng)支持性研究。三款藥物均可抑制多種與肌肉萎縮和脂肪積累相關(guān)的配體信號(hào)通路，并在小鼠實(shí)驗(yàn)中展現(xiàn)顯著的增肌和減脂效果。

研究顯示，LAE102與LAE103聯(lián)用時(shí)能產(chǎn)生協(xié)同增肌減脂效果，其最大效果與LAE123相當(dāng)。2025年6月，來凱醫(yī)藥向美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）提交LAE103的新藥臨床試驗(yàn)申請(qǐng)，并于7月獲批，計(jì)劃在下半年啟動(dòng)I期臨床。LAE123預(yù)計(jì)將于2026年進(jìn)入臨床階段。

在腫瘤領(lǐng)域，來凱醫(yī)藥目前推進(jìn)的核心產(chǎn)品多來自諾華引進(jìn)，包括LAE001、LAE002（Afuresertib）、LAE003和LAE005。此外，根據(jù)半年報(bào)披露，目前仍在單獨(dú)推進(jìn)的僅剩LAE002（AKT抑制劑）和LAE001（CYP17A/CYP11B2靶點(diǎn)藥物）。

AKT抑制劑LAE002是來凱醫(yī)藥腫瘤領(lǐng)域中進(jìn)度最靠前、寄予厚望的產(chǎn)品，布局四個(gè)適應(yīng)癥：HR+/HER2?乳腺癌（聯(lián)合氟維司群）、去勢(shì)抵抗前列腺癌（聯(lián)合LAE001±潑尼松）、鉑難治復(fù)發(fā)卵巢癌（聯(lián)合紫杉醇），以及三陰性乳腺癌TNBC（聯(lián)合LAE005和白蛋白紫杉醇）。其中，去勢(shì)抵抗前列腺癌（聯(lián)合LAE001±潑尼松）也被稱為L(zhǎng)AE201。

HR+/HER2?乳腺癌項(xiàng)目是LAE002進(jìn)展最快的適應(yīng)癥，也是來凱醫(yī)藥首款擬上市新藥的重點(diǎn)寄托。目前，該項(xiàng)目正進(jìn)行隨機(jī)、雙盲、安慰劑對(duì)照的III期臨床，關(guān)鍵讀數(shù)尚未公布。

同通路已有先例。阿斯利康的AKT抑制劑Capivasertib已于2023年11月獲美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局批準(zhǔn)，用于治療HR+/HER2?乳腺癌。

據(jù)界面新聞?dòng)浾吡私?，來凱醫(yī)藥計(jì)劃在2025年第四季度完成受試者入組，并于2026年上半年向中國(guó)藥監(jiān)局提交新藥上市申請(qǐng)。同時(shí)，公司正與潛在合作方洽談戰(zhàn)略合作，推動(dòng)LAE002的監(jiān)管審批和商業(yè)化進(jìn)程。

LAE201治療去勢(shì)抵抗前列腺癌（mCRPC）也是來凱醫(yī)藥推進(jìn)較快的項(xiàng)目之一。2024年5月，該項(xiàng)目已獲FDA批準(zhǔn)開展III期臨床，適應(yīng)人群為接受標(biāo)準(zhǔn)治療后仍進(jìn)展的mCRPC患者。

據(jù)界面新聞?dòng)浾吡私?，來凱醫(yī)藥正計(jì)劃引入戰(zhàn)略合作伙伴，加速LAE002（Afuresertib）與LAE001的后續(xù)開發(fā)與商業(yè)化進(jìn)程。

需要注意的是，AKT靶點(diǎn)的成藥難度高已是業(yè)內(nèi)共識(shí)。默沙東、禮來、拜耳、葛蘭素史克等多家藥企均在該領(lǐng)域折戟，目前僅阿斯利康的Capivasertib成功獲批上市。

例如，來凱醫(yī)藥的LAE002就不夠幸運(yùn)。2025年1月28日，來凱醫(yī)藥公告LAE002在聯(lián)合紫杉醇治療鉑耐藥卵巢癌的注冊(cè)性Ⅱ期試驗(yàn)中未達(dá)主要終點(diǎn)，聯(lián)合治療在降低疾病進(jìn)展或死亡風(fēng)險(xiǎn)上無統(tǒng)計(jì)學(xué)意義，試驗(yàn)宣告失敗。